Ünite 6: Döviz Piyasaları ve Döviz Kuru Riski Yönetim

Döviz Kuru

Döviz kuru; bir para birimi ile başka bir para birimi arasındaki değişim oranıdır. Eğer döviz kuru, bir birim yabancı para ile değiştirilebilen yerli para miktarı olarak tanımlanıyorsa(1$=2TLgibi)buna direkt kotasyon yöntemi diyoruz. Ülkemizde kurlar direkt kotasyon yöntemiyle açıklanmaktadır. Çapraz kur ise; yurtiçi piyasalarda yerli para içermeyen gösterimler yani yabancı paraların birbirleri cinsinden gösterimidir. Nominal döviz kuru, bir para biriminin bir başka para birimi cinsinden değeridir. Reel döviz kuruda nominal kurların belirli bir zaman içerisinde yabancı ülkedeki enflasyon oranı ile yurtiçi enflasyon oranına göre düzeltilmesinden elde edilen kurdur.

Döviz Piyasası Dengesi ve Döviz Kuru Sistemleri

Uzun Dönem Denge Döviz Kurunun Belirlenmesi: Serbest piyasada herhangi bir mal veya varlık fiyatı gibi, döviz kurları da arz ve talebe göre oluşmaktadır. Döviz talebi eğrisinin negatif eğimi, döviz kurlarıyla ithal edilmek istenen mal ve hizmet miktarının ters orantılı bir ilişki içerisinde olmasıyla açıklanabilir. Çünkü kuryükseldikçe (yerli para değer kaybettikçe) yabancı mallar pahalılaşır. Böylece talep edilen yabancı mal miktarıve dolayısıyla döviz talebi azalırken kurun düşmesi durumunda bu etkilerin tam tersi ortaya çıkar (S: 134, Şekil 6. 1. )

Geleneksel döviz kuramı yaklaşımlarından en önemlileri dış ticaret akımları yaklaşımı ve satın alma gücü paritesi teorisidir. Ancak bu kuramlar sabit döviz kuru yaşandığı ve uluslararası sermaye hareketlerinin çok yavaş olduğu dönemlerde geçerli olmuştur. Ayrıca bu kuramlarda uzun dönemli belirleyiciler kullanılmıştır.

Dış ticaret akımları yaklaşımına göre; ekonomik birimler, yabancı ülkelerle mal ve hizmet ticareti yapmak için döviz talep etmektedir. Bu yaklaşıma göre, bir ülkenin döviz kurlarını ve ulusal parasının değerini belirleyenen temel etken, o ülkenin dış ticaret dengesi, yani mal ihracatı ve ithalatıdır (S: 135, Şekil 6. a ve Şekil 6. b).

Satın alma gücü paritesi teorisi , tek fiyat kanunu ilkesine dayandırılmaktadır. Bu kanun, dış ticarete konu olan tamamıyla özdeş malların, taşıma giderleri ve dış ticaret kısıtlamaları olmaması durumunda, bütün dünyada fiyatının aynı olacağını ifade etmektedir. Bir birim ulusal paranın cari döviz kurlarından birbirine dönüştürüldüğünde dünyanın her yerinde aynı satın alma gücüne sahip olması gerekmektedir. Buna göre, bir malın tüm ülkelerdeki fiyatları eşit olmalıdır. Döviz kurları bu eşitliği sağlamak üzereartıp azalmalıdır.

Kısa Dönem Denge Döviz Kurunun Belirlenmesi : Dış ticaret akımları yaklaşımı faiz oranlarını dikkate almamakta bu durumun doğal bir sonucu olarak finansal piyasaları analize dâhil etmemektedir. Bretton-Woods sisteminin çöküşünden sonra birçok ülkede sabit kur sisteminden esnek kur sistemine geçilmeye başlanmasıyla birlikte, döviz kurlarında meydana gelen dalgalanmalar, geleneksel yaklaşımların döviz kurlarını açıklanmada yetersiz kalmasına neden olmuştur. Bu bağlamda geleneksel döviz kuru yaklaşımlarının döviz kurlarını özellikle çok kısa dönemdeki kur değişikliklerini açıklamada yetersiz kalması, yeni yaklaşımları gündeme getirmektedir.

Bu yeni yaklaşımlardan biride faiz paritesi yaklaşımıdır. Buna göre ülkelerin faiz oranları arasındaki farklılıklara dayanarak döviz kurlarını açıklamaktır. Faiz paritesi yaklaşımı, döviz kurlarının belirlenmesinde daha çok makroekonomik yapıyı göz önüne almakta ve ödemeler bilânçosunun sermaye hareketleri hesabını analize dâhil etmektedir. Faiz paritesi yaklaşımının en temel önerisi aynı riske sahip iki finansal varlığın aynı getiriye sahip olması gereğidir. Eğer aynı risk özelliğine sahip iki varlık aynı getiriye sahip değil ise, ekonomik birimlerin iki varlığın getiri oranı eşitleninceye kadar arbitraj yapmaları kaçınılmaz olmaktadır.

Eğer, yerli faiz oranı, yabancı faiz oranından yüksekse yerli paranın değer kaybetmesi bekleniyor demektir. Yani iki ülke arasında oluşan faiz oranları farklılıkları bu ülkelerin para birimleri arasındaki kuru etkilemektedir. Buna genelleştirilmiş Fisher Etkisi yaklaşımı adı verilmektedir.

Fisher Eşitliği ( ) ile gösterilebilir.

Bu eşitliğe göre nominal faiz oranı iki unsura tabiidir:

• Reel faiz oranlarıve
• Beklenen enflasyon oranları.

Bu bağlamda iki ülke parası arasında enflasyonu ve dolayısıyla faiz oranı daha yüksek olan ülkenin para birimi, diğer ülke para birimine göre değer yitirecek ve bu değer yitirmenin ölçüsü iki ülke faiz oranları arasındaki farkın bir fonksiyonu olarak ortaya çıkacaktır.

Döviz Kuru Sistemleri: Döviz kurlarının belirlenmesine yönelik olarak uygulanan sistemlere döviz kuru sistemleri denilmektedir. Döviz kuru sistemleri sabit esnek ve karma kur sistemleriolarak incelenebilir. Sabit kur sisteminde yerli paranın diğer yabancı para cinsinden değeri resmi otoritetarafından belirli bir düzeyde belirlenir. Döviz talebinin arttığı dolayısıyla gerçek kurun yükseldiği durumda; kurun belirlenen düzeye gelmesi için merkez bankası bu talep fazlasını giderecek şekilde döviz satarak piyasaya müdahale edecek ve kur sabitlenen düzeyine gelecektir. Döviz arz fazlası nedeniyle kur belirlenen düzeyin altına düşerse merkez bankası yukarıdakinin tam tersi müdahalede bulunacaktır.

Dünyadaki 188 ülke incelendiğinde bu ülkelerin;

• 23’ünün katı rejimler,
• 83’ünün esnek rejimler,
• geriye kalan 82’sinin ise ara rejimler uyguladığı gözlemlenmiştir.

Yönetimli dalgalanma, bu kur sisteminde para otoritesi belli bir pariteye bağımlı olmaksızın kurlara müdahale ederek kur değişimlerini etkiler ancak bu müdahaleler önceden belirlenmiş kurallara göre yapılmamaktadır. Sürünen bantlar içindeki kurlar, ülke parasının değeri merkezi bir kur etrafında belirli dalgalanma marjları içinde sürdürülür. Sürünen pariteler, bu kur rejiminde döviz kuru periyodik olarak belirli istatistiki göstergelere (örneğin TÜFE) göre ayarlanır. Yatay bant içerisinde çapa, bu uygulamada yerli paranın değeri bir başka para birimine bağlanıp sabitlenir ancak bu sabit kur etrafında kurun dalgalanma sınırı sabit kur sistemine göre biraz daha geniştir. Para kurulu, ülke parasının seçilecek bir ülke parası ile sabit bir kurdan değişimini öngören ve belirli yasal düzenlemeleri gerektiren bir sistemdir. Para otoritesi yerli parayı yalnızca yabancı para girişi karşılığı basabilir. Başka bir para biriminin yasal para birimi olarak kullanılması, bir ülkenin parasal bağımsızlığına son vererek diğer ülkenin para birimini kullanmasıdır.

Döviz Kuru Riski Yönetimi ve Türev İşlemler

1973 yılında sabit kurlu Bretton-Woods sisteminin sona ermesiyle birlikte birçok ülke ulusal paralarını dalgalanmaya bırakmışlardır.

Ancak bu durumda kurlardaki dalgalanmanın ekonomik birimler için risk oluşturur mu, sorusu akla gelmektedir. Bu durumda akla gelen ilk iki risk döviz kuru riski ve parite riskidir.

Döviz Kuru Riski , ülke parasının yabancı ülke paraları karşısındaki değerinde meydana gelebilecek değişilmeler sebebiyle karşılaşılan risktir. Döviz kuru riskinin kaynağı, kurların oynaklığıdır.

Bir diğer risk unsuru ise parite riskidir. Parite riski; döviz portföyündeki yabancı paraların çapraz kurlarında (paritelerinde) meydana gelen değişmeden kaynaklanabilecek kar ya da zarar etme ihtimalidir.

Türev (Vadeli) Piyasa İşlemleri: Türev ürün; getirisi diğer varlıkların getirisine bağlı olarak belirlenen ürünlerdir. Finansal piyasalar, gerçekleştirilen alım-satım işlemi sonucunda el değiştiren finansal varlıkların vadesine bağlı olarak;

• Spot (nakit) ve
• Türev (vadeli) piyasalar olmaküzere ikiye ayrılmaktadır.

Spot piyasalar, belli miktardaki bir kıymetin ve bunların karşılığı olan paranın, işlemin ardından çok kısa süre içerisinde el değiştirdiği piyasalardır.

Türev (vadeli) piyasalar , ilerideki bir tarihte, teslimatıveya nakdi uzlaşması yapılmak üzere herhangi bir kıymetin, bugünden alım satımının yapıldığı piyasalarıifade etmektedir. Türev piyasa işlemleri kavram olarak forward , swap , futuresve opsiyon işlemlerinin tamamını kapsar. Belirsizlikleri gidermek için oluşturulan sözleşme türlerinden ilki Forward Sözleşmeler dir.

Forward sözleşmeler , bu tip sözleşmeler teslim amaçlı ve cayılamaz sözleşmelerdir. Forward sözleşmeler genel olarak döviz kuru ve faiz oranı risklerine karşı korunmak amacıyla yapılmaktadır. Forward döviz sözleşmeleri dövizin ulusal para ya dabaşka bir döviz cinsi karşılığında, gelecekte belirli bir tarihte teslim edilmek şartıyla ve önceden belirlenmiş bir fiyat ve miktarda alım veya satımı için bu günden yapılan sözleşmelerdir. Bu sayede oluşabilecek dalgalanmalardan korununmuş olunmaktadır.

Faiz paritesi yaklaşımı ile spot ve vadeli döviz kurları ile nominal faiz oranları arasında bir ilişki kurulmaktadır. Döviz vadeli işlem sözleşmelerinin fiyatlamasında bu yaklaşım kullanılmaktadır. Bu yaklaşıma göre, döviz kurlarında denge sağlanabilmesi için ülkeler arası faiz oranları farklılıklarının spot ve forward kurlar arasındaki farka eşitlenmesi gerekmektedir. Forward döviz sözleşmeleri, dövizin ulusal para ya da başka bir döviz cinsi karşılığında, gelecekte belirli bir tarihte teslim edilmek şartıyla alım veya satımı için bugünden yapılan sözleşmelerdir.

Forward sözleşmelerde ikitip pozisyondan söz edilebilir:

• Kısa (Short) Pozisyon ; gelecekte önceden belirlenmiş tarih ve fiyattan bir varlığı satma yükümlülüğü ve
• Uzun (Long) pozisyon; Gelecekte önceden belirlenmiş bir tarih ve fiyattan bir varlığı satın alma yükümlülüğüdür.

Vadeli işlem (futures) sözleşmesi, sözleşmenin taraflarına, belirlenen ileri bir tarihte, bugünden üzerinde anlaşılan fiyattan, standartlaşmış miktar ve kalitedeki ekonomik veya finansal göstergeyi, sermaye piyasası aracını, malı, kıymetli madeni veya dövizi alma veya satma yükümlülüğü getiren sözleşmedir.

Vadeli işlem sözleşmesi aslında standart hale getirilmiş forward sözleşmelerdir. Vadeli işlem sözleşmelerinde taraflar açısından tek değişken, alım satım sırasında oluşan fiyattır. Borsada fiyatlar her gün değişebilir.

Ancak vadeli sözleşme fiyatlarının bir gün içerisinde aşağı ve yukarı doğru hareket edeceği maksimum günlük fiyat değişiklikleri ilgili borsa tarafından belirlenmektedir.

Fiyatlara bu tür sınırlama getirmenin amacı, aşırı fiyat değişimlerinin spekülasyon ve paniğe neden olması olasılığını ortadan kaldırmaktır. Genel olarak, fiyatlar bu limitlerin dışına çıkarsa işlem borsa tarafından durdurulur (S: 143, Tablo 6. 2).

Kur riskinden korunmak isteyen bir ekonomik birim vadeli işlem piyasasında temel olarak iki tip strateji kullanır; uzun ve kısa pozisyon. Futures döviz sözleşmesinin alıcısı, borsa tarafından önceden belirlenmiş standart sözleşme şartlarına uygun olarak standart miktardaki bir dövizi önceden belirlenmiş kur üzerinden gelecekte önceden belirlenmiş bir tarihte alma (uzun pozisyon), satıcısı ise satma (kısa pozisyon) yükümlülüğü altına girer.

Vadeli işlemler piyasasında uzun veya kısa pozisyon almak isteyenlerin, bu işlemin karşılığı olarak teminat hesabına yatırması gereken, pozisyon açılırken yatırdığı tutara “başlangıç teminatı”denir. Başlangıç teminatı genel olarak likiditesi yüksekmenkul kıymet ve nakitten oluşur.

Sürdürme teminatı ise, başlangıç teminatının düşebileceği minimum tutarı gösterir ve genellikle başlangıç teminatının %75’i oranındadır. Günlük zararlar nedeniyle sürdürme teminatı düzeyine gerileyen başlangıç teminatının, yeniden eski seviyesine çıkarılması için, zarar eden taraftan istenen tutara değişim teminatı denir.

Opsiyon sözleşmeler, future sözleşmeler kadar yaygın değillerdir. Opsiyon sözleşmesi, iki taraf arasında yapılan ve alıcısına gelecekte belirli birtarihte veya tarihe kadar, sözleşmenin yapıldığı gün belirlenen bir fiyat üzerinden, belirli bir miktardaki bir varlığı satın alma veya satma hakkıtanıyan sözleşmedir. Dolayısıyla opsiyon sözleşmesinde alıcı ve satıcı olmak üzere iki taraf vardır.

Alıcı taraf, belirli bir prim karşılığında satın aldığı opsiyonu kullanma hakkına sahipken; opsiyon satıcısı (veya opsiyon yazıcısı) belirli bir prim karşılığı hazırladığı opsiyon sözleşmesi ile bu hakkı satan taraf olarak yükümlülük altına girmektedir. Alıcı tarafın, opsiyon sözleşmesiyle tanınan hakkı satın almak için ödediği paraya opsiyon primi denir.

Satın alma opsiyonu, opsiyon alıcısına, belirli bir varlığı bugünden belirlenen bir fiyat üzerinden belirli bir miktarda ve belirli bir vade içerisinde ya da sonunda, satın alma hakkı veren opsiyon sözleşmesi türüdür.

Satma opsiyonu, opsiyonu satın alana veya sahibine, belirli bir varlığı bugünden belirlenen bir fiyat üzerinden belirli bir miktarda ve belirli bir vade içerisinde ya da sonunda, satma hakkı veren opsiyon sözleşmesi türüdür.

Döviz opsiyonları, opsiyonu satın alan tarafa, belirli bir miktardaki dövizi önceden belirlenmiş kur üzerinden vade sonunda veya vade süresince satın alma veya satma hakkı veren sözleşmelerdir.

Swap sözleşmeler; swap, piyasalar arasında arbitraj fırsatları oluşturan ve önceden belirlenen koşullara göre iki taraf arasında belirli bir zaman dilimi içerisinde, faiz veya anapara ödemelerinin değiştirilmesi konusunda yapılan bir sözleşmedir. Swap sözleşmeleri, borsalar dışında bankalar ile müşterileri arasında yapılan ve sözleşme miktarı, teslimtarihi, fiyat gibi koşulların tarafların ihtiyaçlarına göre belirlendiği ürünlerdir.

Döviz swap ıya da para swapı , önceden belirlenen kurallar ve süreler içinde iki tarafın belirli bir miktardaki iki farklı para birimini değiştirmesi ve belirli bir süre sonunda değiştirilen ana paraların geri verilmesi konusunda anlaşmaya vardıkları mali bir işlemdir. Başka bir deyişle, döviz swap bir geri satın alma anlaşmasıdır.

Bu anlaşmada taraflardan biri belirlenen miktarda bir yabancı parayı belirlenen birdöviz kurundan satar. Fakat bu satış, satıcının söz konusu parayı, önceden belirlenenbir kur üzerinden gelecekte belirli bir tarihte geri satın almayı kabul etmesi şartıyla gerçekleşmektedir.