Ünite 4: Modern Portföy Yönetimi

Modern Portföy Yönetimi

Markowitz, geleneksel portföy yönetimine üç önemli noktada katkıda bulunmuştur. Bunlardan birincisi ve en önemlisi, portföy yönetiminde, kısımların veya parçaların toplamının, bütüne eşit olmadığının ispatlanmasıdır. İkincisi, yatırımcıların bazı portföyleri aynı getiriyi sağlamakla birlikte, daha riskli oldukları için, bazı portföyleri de aynı risk düzeyinde olmakla birlikte, daha az getiri sağladıkları için tercih etmeyeceklerini, dolayısıyla bazı portföylerin diğerlerine göre daha üstün olduklarını ve bu durumu üstünlük ilkesi olarak ileri sürmüştür. Markowitz’e göre, menkul kıymetlerin seçiminde etkin sınır söz konusudur. Üçüncü önemli nokta, etkin sınırın kuadratik programlama yolu ile elde edilebileceğidir. Markowitz’in geliştirdiği yöntem, karmaşık bir takım hesaplamaları gerektirir. Portföy yönetimi konusunda, daha sonraları, Sharpe (1964), Lintner (1965) ve Mossin (1966), bütün tasarruf sahiplerinin modern portföy kuramına uygun olarak, menkul kıymetlere ve özellikle pay senetlerine yatırım yapmaları halinde, fiyatların ne yönde değişeceğini araştırmışlardır. Bu çalışmaların sonucunda, (SVFM) Sermaye Varlıklarını Fiyatlama Modeli geliştirilmiştir. Hemen hemen, aynı yıllarda, Steve Ross, SVFM’e alternatif olarak Arbitraj Fiyatlama Kuramı (AFK) olarak bilinen modeli ortaya atmıştır. Bu modelde Ross, risk ve getiri arasında, hiç bir yatırımcıya, arbitraj yolu ile sınırsız olarak servetini artırma imkanı vermeyecek bir ilişkiyi araştırmıştır.

Portföy kuramında çok sayıda menkul kıymete yatırım yapılması durumunda, portföy riskinin ne olacağı hususu araştırılmaktadır. Ayrıca portföy riski, getirilerdeki değişkenliğe bağlı olarak ölçülmektedir. Getirilerdeki değişkenlik veya sapma, varyans veya standart sapma ile ifade edilebilir. Bu açıdan modern portföy kuramında portföye hangi menkul kıymetlerin alınacağı konusu büyük önem taşımaktadır.

Modern Portföy Kuramının Temelleri

Harry Markowitz’in modern portföy yaklaşımını, geleneksel portföy yaklaşımından ayıran özellikleri ile ilgili görüşlerini şu şekilde özetlemek mümkündür.

• Portföy seçimi, kavram olarak menkul kıymet seçimi kavramından daha geniş ve farklıdır.
• Portföy analizinin iki boyutu bulunmaktadır. Bunlardan ilki, menkul kıymetlere yatırım yapan yatırımcılardır. Diğeri ise, portföyü oluşturan finansal varlıklardır. Portföy analizi yapılırken, öncelikle, yatırımcıların beklentileri göz önüne alınmalıdır.
• Portföy analizi, menkul kıymetler hakkında gerekli olan bilgilerin toplanması ile başlar. Portföy analizinin temel girdilerini menkul kıymetler ile ilgili çeşitli bilgi kaynakları oluşturur.
• Geleceğe ilişkin beklentiler portföy analizine girdi oluşturuyorsa, ulaşılan sonuç, beklentilere bağlı olarak değişecektir.
• Modern portföy kuramının temelini, portföy getirilerinin belirsizliği (ya da riski) ve menkul kıymet getirileri arasındaki ilişki şeklinde ele almak mümkündür.

Portföy Getirilerinin Belirsizliği

Getiri hesaplamalarındaki ana zorluk yatırım kararlarının geleceğe ilişkin verilmesinden kaynaklanmaktadır. Gelecek söz konusu olduğunda belirsizlik ve risk kavramları ön plana çıkmakta ve buna bağlı olarak yatırım kararları subjektif kararlara dayanmaktadır. Belirsizlik sorunuyla karşı karşıya kalan bir yatırımcı, muhtemel sonuçların ortaya çıkma olasılıkları hakkında objektif bir bilgiye sahip değildir. Genellikle, belirsizlik, menkul kıymet yatırımlarının temelini oluşturan başlıca unsurdur.

Menkul Kıymet Getirileri Arasındaki İlişki

Menkul kıymet yatırımlarının ikinci önemli unsuru, getiriler arasındaki ilişkidir. Bilindiği gibi, menkul kıymet getirileri, birlikte yükselip, düşebilmektedir. Ancak, bu ilişki, mutlak anlamda yüzde yüz değildir. Ekonomik koşullardaki değişikliklerin, menkul kıymetler üzerindeki etkisi, sektörel veya işletme bazında farklılık gösterebilmektedir. Menkul kıymet getirileri arasındaki ilişki, tüm menkul kıymetler için aynı değildir. Aynı endüstri kolunda faaliyet gösteren iki işletmenin menkul kıymet getirileri arasındaki ilişki, farklı endüstrilerde faaliyet gösteren işletmelere ait menkul kıymet getirileri arasındaki ilişkiden daha yüksektir.

Portföy Analizinin Temelleri

Portföy analizinde karar sürecinin işleyebilmesi için, yatırımcı tipinin iyi belirlenmesi gerekir. Her şeyden önce, yatırımcının risk tercihinin, hayat standardının, tasarruf hacminin, hukuki durumu gibi ölçütlerin ortaya konması gerekmektedir. Çünkü her bir yatırımcı tipi için, portföy analizinin ayrıntıları ayrı ayrı ortaya konmak durumundadır. Bununla beraber, iki temel yaklaşım, tüm yatırımcılar için geçerlidir.

1. Tüm yatırımcılar, aynı risk düzeyinde daha fazla getiriyi daha az getiriye tercih ederler.
2. Tüm yatırımcılar, aynı getiri düzeyinde daha az riski, daha fazla riske tercih ederler.

Modern Portföy Kuramının Varsayımları

Modern portföy kuramının varsayımlarını beş ana başlık altında toplanabilir:

1. Yatırımcının amacı fayda fonksiyonunu maksimize etmektir.
2. Yatırımcılar, yatırım kararlarını, yalnızca beklenen getiri ve riske göre alırlar.
3. Tüm yatırımcılar, aynı risk düzeyinde daha fazla getiriyi daha az getiriye tercih ederler.
4. Yatırımcılar özdeş zaman ufkuna sahiptirler.
5. Bilgiler süratle, tamamen ve doğru olarak menkul kıymet fiyatlarına yansır.

Kayıtsızlık Eğrileri ve Yatırım Tercihleri

Kayıtsızlık eğrileri, yatırımcıların aldıkları risk karşısında bekledikleri getiriyi göstermektedir. Kayıtsızlık eğrileri yatırımcıların belirli risk düzeyinde ne kadar getiri elde etmeyi beklediklerini ayırt etmeye yardımcı olmaktadır. Kayıtsızlık eğrilerinin iki temel özelliği mevcuttur:

1. Kayıtsızlık eğrileri birbirini kesmezler ve buna bağlı olarak aynı kayıtsızlık eğrisi üzerindeki tüm portföyler yatırımcıya eşit şekilde fayda sağlar.
2. Yatırımcılar kendisine daha fazla fayda sağlayan kayıtsızlık eğrisi üzerindeki portföyü, daha az fayda sağlayan kayıtsızlık eğrisi üzerindeki portföye tercih ederler.

Kayıtsızlık eğrilerinin eğiminin yüksek olması (diğer bir ifadeyle eğrinin görünümünün dikey eksene paralel olması) yatırımcının riskten kaçındığını; kayıtsızlık eğrilerinin eğiminin düşük olması (eğrinin görünümünün yatay eksene paralel olması) ise yatırımcının daha fazla riski göze aldığını göstermektedir. Bu bilgiler doğrultusunda, riskten kaçan ve riski seven yatırımcılar için kayıtsızlık eğrileri kitabınızın 99. Sayfasındaki Şekil 4.1’de ve Şekil 4.2’de benzer ve farklı kayıtsızlık eğrileri üzerinde yer alan portföyler gösterilmiştir.

Birçok tasarruf sahibi, hayatı boyunca farkında olmadan portföyler oluşturur. Söz konusu portföyler belki de en uygun portföyler değildir. Ancak, yatırımcılar, risk ve getiri tercihlerine göre bu portföyleri oluşturmuşlardır. Portföy oluşturmadaki gerçek neden, yatırımcının amaçladığı risk getiri bileşenine ulaşma çabasıdır.

Modern portföy bileşimi konusunda ilk çalışmayı yapan Markowitz, etkin portföylerin, beklenen getiri ve bu getirinin varyansının göz önüne alınarak oluşturulması gerektiğini ifade etmektedir. Buna göre ortalama varyans modeli, hedeflenen beklenen getiri düzeyini karşılayacak minimum varyanslı portföyü bulmaya çalışmaktadır.

Ortalama varyans modeli şu iki varsayıma dayanır:

1. Yatırımcılar riskten kaçan bireylerdir.
2. Yatırımların olasılık dağılımı normal dağılıma yakınsamaktadır.

Bu nedenle, bir yatırımcı aynı düzeyde beklenen getiriye sahip iki yatırım alternatifinden standart sapması (standart sapma varyansın kareköküne eşittir), yani riski daha düşük olanı veya standart sapmaları eşit yatırımlardan en fazla beklenen getirisi olan alternatifi seçecektir. Ortalama varyans ölçütüne göre seçim yapıldığında, sözü edilen varsayımlar doğruysa, yatırımcı beklenen faydayı en çoklaştırır.

Ortalama-Varyans Ölçütü

Yatırım analizinde ortalama varyans modelinin kullanılmasında iki temel değişken, beklenen getiri ve varyanstır. Bilindiği gibi, beklenen getiri yatırımın karlılığını, varyans ise riskini ifade etmektedir.

Ortalama-Varyans ve Portföy Seçimi

Ortalama-Varyans Modelinde, çeşitlendirme, modern portföy kuramını ortaya koyan Markowitz tarafından geliştirilmiş olup, kendi adıyla anılmaktadır. Markowitz çeşitlendirmesi, herhangi bir portföyün gelirini feda etmeksizin, portföy riskini azaltmak için aralarında negatif ilişki olan menkul kıymetlerin bir portföyde toplanması olarak bilinir.

Portföye dahil edilen menkul kıymetler arasındaki ilişki, korelasyon katsayısı ile gösterilir ve korelasyon katsayısı +1 ve -1 arasında değerler alır. Korelasyon katsayısı ise ? ile sembolize edilmektedir.

• Korelasyon Katsayısının (+1) Olması Durumu: Portföyü oluşturan menkul kıymetlerin getirileri arasındaki korelasyonun tam olması durumunda (?AB=l), portföy riskini sınırlamak mümkün değildir.
• Korelasyon Katsayısının Sıfır Olması Durumu: Portföyü oluşturan menkul kıymetlerin getirileri arasında herhangi bir ilişki bulunmuyorsa, çeşitlendirme yoluyla risk azaltılabilir.
• Korelasyon Katsayısının (-1) Olması Durumu: Menkul kıymetlerin getirileri arasındaki korelasyon katsayısının -1 olması ihtimali en az rastlanan bir durumdur. Korelasyon katsayısının negatif olması halinde, portföy riski minimum düzeye indirilebilir. Eğer korelasyon katsayısı (-1) ise, menkul kıymetler arasında mükemmel negatif tam korelasyon var demektir.

N Sayıda Menkul Kıymetten Oluşan Portföyler ve Markowitz Çeşitlendirmesi

N sayıda menkul kıymetten oluşan portföyün beklenen getirilerinin ve risklerinin hesaplanması gerekmektedir. Ancak, menkul kıymetler arasındaki korelasyonların hesaplanmasında bazı sorunlar görülmektedir. Menkul kıymetler arasındaki korelasyon sayısı, menkul kıymet artışından daha fazla olmaktadır. Hesaplamalarda kullanılan değişkenlerin sayısı arttıkça, işlemlerin yapılması zorlaşmakta, hatta işlemlerin elle yapılması imkânsızlaşmaktadır. Yatırımcının başlıca görevi, belirli bir beklenen getiri oranı düzeyinde, kovaryansların ağırlıklı ortalamasını mümkün olduğu kadar düşürecek bir biçimde, parasını menkul kıymetler arasında paylaştırabilmek için, “etkin portföyleri” seçmektir. Markowitz, değişik risk ve getiri düzeylerindeki etkin portföyleri birleştiren eğriyi “Etkin Sınır” olarak tanımlamış ve portföy yöneticisinin amacını “etkin sınır üzerindeki noktaları belirlemek” olarak ifade etmiştir. Kitabınızın 106. sayfasındaki Şekil 4.4’de görüleceği gibi, etkin sınır, A-B doğrusu üzerindeki portföylerden oluşmaktadır.

Etkin Portföyler ve Optimal Portföy Seçimi

N sayıda riskli menkul kıymetin var olduğu bir ortamda, yatırımcı için sayısız portföy bileşimleri söz konusudur. Bu bileşimlerden oluşan kümeye “yatırım fırsatları kümesi” adı verilir. Ortalama-varyans ölçütüne göre, yatırımcı bu kümenin yalnızca üst sınırıyla ilgilenecektir. Bu üst sınıra, “etkin sınır” adı verilir. Teorik olarak, etkin sınır, çok sayıda portföyün, risk ve getiri uzayında işaretlenmesiyle elde edilir. Buradan da anlaşılacağı gibi, etkin sınırın elde edilebilmesi için, her bir portföyün beklenen getirisi ve varyansının hesaplanması gerekir. Kümenin içinde yer alan her portföy için, üst sınır üzerinde aynı riske sahip, fakat daha yüksek getirisi olan portföy bulmak mümkündür. Kitabınızın 107. sayfasındaki Şekil 4.5’deki X ₁ ve X ₃ portföyleri ele alınarak etkin portföyler incelenebilir. Şekil 4.5’de söz konusu durum, X ₁ ve X ₂ portföyleri için geçerlidir. Burada X ₁ ve X ₂ portföyleri aynı getiriyi sağlarken, X ₂ portföyünün risk durumu X ₁ portföyüne göre daha fazladır. Dolayısıyla, X ₂ portföyü etkin bir portföy değildir. Bu nedenle, üst sınır üzerinde yer alan portföylere “etkin portföy”, bu sınıra da “etkinlik sınırı” denir. Belli bir risk düzeyinde, en yüksek beklenen getiriyi ya da belli bir getiri düzeyinde, en düşük riske sahip varlıklar “etkin varlıklar” olarak adlandırılır. Etkin varlıklar, risk-beklenen getiri eksen takımı üzerinde, tüm varlıklara zarf teşkil eden eğri üzerinde yer alan varlıklardır.

Ortalama varyans ölçütü, etkinlik sınırı dışında kalan tüm portföyleri saf dışı bırakmaktadır. Ancak, sınır üzerindeki portföylerden birinin seçimi, yatırımcının fayda fonksiyonu tarafından belirlenmektedir. Başka bir deyişle, yatırımcının etkin sınır üzerinde hangi portföyü seçeceği, riske karşı davranışıyla belirlenir. Yatırımcıların riske karşı davranışları farksızlık eğrileri ile gösterilir. Farksızlık eğrilerinden her biri üzerinde, yatırımcı aynı faydayı elde eder. Başka bir deyişle, yatırımcı aynı eğri üzerinde yer alan iki portföy arasında tercih yapamaz, kayıtsızdır. Öte yandan, bir eğrinin sol üst tarafında yer alan farksızlık eğrisi daha yüksek bir fayda düzeyini temsil eder. Farksızlık eğrileri yardımıyla yatırımcıların katlandıkları riskler karşılığında, talep ettikleri getirileri görebilmek, başka bir ifadeyle, yatırımcıların hangi risk düzeyinde ne kadar getiri beklediklerini anlayabilmek mümkün olmaktadır. Aynı farksızlık eğrisi üzerinde yer alan tüm portföyler yatırımcılarına eşit şekilde fayda sağlamaktadır. Ayrıca farksızlık eğrileri birbirlerini kesemezler. Kitabınızın 108. sayfasındaki Şekil 4.6’da farksızlık eğrileri yardımıyla, optimal portföy seçiminin nasıl yapılacağı gösterilmiştir. Farksızlık eğrilerinin etkinlik sınırına teğet olduğu noktadaki portföy, optimal portföydür. Çünkü bu portföy, yatırımcıya en çok faydayı sağlayan portföydür. Gerçek hayatta, yatırım yapan kişilerin, etkinlik sınırını belirlemeleri ve farksızlık eğrilerini dikkate almaları mümkün değildir. Ancak, yatırımcılar bu modelin ortaya koyduğu sonuçlara göre aynı amaçlara ulaşmak için, yatırım stratejileri belirlemektedirler. Başka bir deyişle, yatırımcılar, beklenen getirileri ve bu beklenen getiri düzeyinde göze aldıkları riske göre oluşturdukları en iyi portföye sahip olmak isterler.

Etkin Portföyler: Etkin bir portföy, riskli varlıklardan oluşan bir portföy olup, aynı beklenen getiriye sahip tüm portföylerde en düşük varyansa sahip olunması olarak tanımlanabilir. Başka bir ifadeyle, etkin bir portföy, aynı varyansa sahip tüm portföylerde beklenen en yüksek getiri olarak tanımlanabilir. Etkin portföy seti üzerinde yatırımcının seçeceği nokta, yatırımcının risk ve verimlilik arasındaki tercihlerine bağlı olarak değişim göstermektedir

Genel Durumlarda Portföyün Ortalama Getirisi ve Varyansı

Pay senedi sayısının çok olması durumunda portföy problemleri matris seklinde yazıldığında daha basit ve anlaşılır olmaktadır. n sayıdaki varlığın söz konusu olduğu durumda, örneğin, i varlığının portföy içindeki oranı w _i ile sembolize edilmiş olsun. Hesaplamalarda ve kullanımda kolaylık sağlamaları bakımından 1 nolu portföy içerisindeki oranlar veya ağırlıkları W ₁ satır vektörü olarak yazılır. Portföy problemlerinin hesaplanmasına ilişkin formüller ve örnek problem çözümleri kitabınızın 110 ve 111. sayfalarında yer almaktadır.

Uluslararası Portföy Yatırımları

Özel yabancı sermaye hareketlerinden biri olan portföy yatırımları, tasarruf sahiplerinin uluslararası sermaye piyasalarında uluslararası politik risk, döviz kuru riski, bilgi edinebilme riski gibi ek riskler üstlenmek yoluyla sermaye kazancı, faiz ve kar payı geliri gibi kazançlar elde etmek amacıyla pay senedi, tahvil ve diğer sermaye piyasası araçlarına yatırım yapılmasını ifade etmektedir. Söz konusu uluslararası portföy yatırımları ile yatırımcının, farklı faaliyet alanlarını, ülkeleri, faiz, kar payı ve riskler açısından değerlendirdikten sonra tasarruflarını optimum bir dağıtıma tabi tutacağı varsayılmaktadır.

Uluslararası portföy yatırımlarının temelinde, modern portföy teorisinin ilkeleri yer almaktadır. Tasarruf sahipleri farklı ülkelerdeki aktif kazançları daha yüksek olduğu zaman portföylerini uluslararası olarak farklılaştırıp getiri düzeylerini ve buna bağlı olarak da refah düzeylerini artırabilmektedirler. Uluslararası şekilde çeşitlendirilmiş bir portföy, tipik ulusal bir portföyden daha az risk taşımaktadır. Portföy yatırımlarındaki uluslararası çeşitlendirmeler yoluyla riskin azaltılması ve getirinin artırılması, ülkeler arasındaki ekonomi politikalarının, endüstrilerin gelişmişlik düzeylerinin, işletmelerin yapısının, enflasyon oranlarının ve piyasaların farklı olmasından kaynaklanmaktadır.

Piyasalar Arasındaki Korelasyon

Portföy çeşitlendirmesi ile riskin azaltılması, portföyde yer alan menkul kıymetlerin birbirleriyle ne kadar ilişkili olduğuna bağlıdır. Menkul kıymetler arasındaki korelasyon düştükçe bu menkul kıymetlerden oluşan çeşitlendirilmiş portföy de daha az riskli olmaktadır. Eğer menkul kıymet getirilerinin ülkeler arasındaki pozitif korelasyonları, bir ülke içindeki korelasyonlarından daha düşükse, risk azalmasından kaynaklanan kazançlar uluslararası çeşitlendirmenin sonucu olarak ortaya çıkmaktadır. Korelasyon katsayısı, r ile sembolize edildiğinde, -1£r£1 arasında bir değere sahip olmaktadır. Korelasyon katsayısının 1 olması, iki değişkenin tam anlamıyla, birbirine entegre olduğunu ve aynı yönde hareket ettiklerini göstermektedir. Katsayının -1 olması ise, iki değişkenin birbirinden tamamen farklı davranış gösterdiği ve tam anlamıyla ters yönde hareket ettikleri anlamına gelmektedir. Bu nedenle, uluslararası portföy çeşitlendirmesinde, endeks getirileri arasında düşük korelasyona sahip olan ülkeler tercih edilir.

Ülke getirileri arasındaki ilişkileri inceleyen çalışmalarda, küreselleşme, liberalleşme ve teknolojik gelişmelerin bir sonucu olarak piyasalar giderek birbirine benzemekte ve aynı yönde hareket etmektedirler. Böylece, getiriler arasında korelasyon katsayısı zamanla artmaktadır. Pay senedinde olduğu gibi uluslararası tahviller için de benzer sonuçlara ulaşılabilir. Özellikle, pay senedi piyasalarında gözlemlenen etkileşim incelenirken, hangi piyasaların diğerlerinin getirilerini belirlediği konusuna, coğrafik durumlarından dolayı zaman farkları dikkate alınarak da inceleme yapılabilir.

Uluslararası Pay Senedi Çeşitlendirmesi

Portföy çeşitlendirmesinden hareketle, aynı ülkedeki farklı işletmelerin pay senetlerine yatırım yapılarak, riskin düşürülmesi mümkündür. Ancak, tek bir ülkede değişik endüstrilerle yapılan çeşitlendirme ile değişik ülkelerdeki pay senedi yatırımlarıyla yapılacak çeşitlendirme farklıdır. En uygun çeşitlendirme, farklı ülkeler ve farklı endüstrilerle yapılan çeşitlendirmedir. Özellikle, farklı ülkelerdeki endüstri seçimlerinde, karşılaştırmalı üstünlükler yaklaşımı dikkate alınarak, diğer ülkelerdeki rekabet avantajı olan endüstrilere yatırım yapılması önerilmektedir.

Uluslararası Tahvil Çeşitlendirmesi

Uluslararası portföy yatırımcıları, sadece pay senedi yatırımında bulunmazlar. Aynı zamanda, tahvil, bono gibi sabit getirili finansal varlıklara da ilgi duyarlar ve yatırım kararlarını ekonomik gelişmelere ve ülke özel şartlarına göre karar verirler. Portföy içeriğinde tahvil yatırımının bulunmasıyla, aynı risk düzeyinde, sadece pay senedi yatırımlarıyla elde edilmesi beklenilen getiriye göre daha fazla getiri elde edilebilir. Tahvil yatırımlarının portföye dâhil edilmesiyle, yatırımcının etkinlik sınırı eğrisi üzerindeki alternatif pozisyonları lehine değişebilecektir.

Gelişmekte Olan Ülkelerde Portföy Yatırımları

Gelişmekte olan piyasalar uluslararası yatırımcıları, yüksek büyüme potansiyelleri ve düşük korelasyon katsayılarıyla etkilemektedir. Bu özellikler, genişleyen bir portföy içinde daha etkin pay senedi çeşitlendirmesi yoluyla, küresel yatırımcılar için daha iyi bir risk-getiri dengesi sağlamaktadır.

Gelişmiş ve gelişmekte olan ülkelerin pay senedi piyasalarındaki getiriler arasında, dört önemli fark olduğunu ortaya koymaktadır:

1. Gelişmekte olan pay senedi piyasalarında ortalama getiriler daha yüksektir.
2. Gelişmekte olan pay senedi piyasalarında risk daha yüksektir.
3. Gelişmekte olan piyasalardaki pay senedi getirileri ile gelişmiş piyasaların getirileri arasındaki korelasyon düşüktür.
4. Gelişmekte olan pay senedi piyasalarındaki getirilerin tahmin edilebilme olasılığı daha yüksektir.

Uluslararası Yatırımlarda Döviz Kuru Riski

Ülke dışında pay senedi, tahvil gibi menkul kıymetlerin satın alınması durumunda, ulusal para cinsinden sağlanacak getiri, üç bölümden oluşur. Bunlar i) temettü geliri, ii) sermaye kazancı ve iii) kur farkları nedeniyle oluşabilecek gelirdir. Uluslararası portföy yatırımlarında, menkul kıymetlere ve ilgili ülkedeki para birimine yatırım yapılmış sayılır. Dolayısıyla, yatırımlardan beklenen getiri, söz konusu ülkedeki menkul kıymet yatırımlarının getirisinden ve kullanılan yabancı paranın getirisinden oluşur. Döviz kurundaki bir değişimin, yatırımcının ana ülke parası cinsinden dış yatırımının getirisi üzerinde önemli etki yaratabilmektedir. Bu durumda yabancı piyasadaki getirinin yabancı para cinsinden beklenen yatırım getirisi ve döviz kurunda beklenen yüzde değişim olarak hesaplanmasını gerektirmektedir.

Bir para biriminin değerindeki düşme, diğerinin artışıyla karşılanabilmektedir. Ayrıca, döviz kurlarının tahmin edilmesi de oldukça zordur. Yapılmış çalışmalara göre, döviz kurundaki değişmelerin riski, standart sapma ile ölçülmekte ve bu risk, pay senedi piyasasında yapılan yatırımlarla yüklenilen riske göre daha düşük olmaktadır. Diğer taraftan, genellikle döviz kuru riski, tahvil yatırımlarıyla yüklenilen riske göre daha fazladır. Bu durumda, yatırımcı, kısa vadede döviz kurundaki değişmeler nedeniyle, tahvil fiyat değişmeleri sonucu kaybedeceği miktardan daha fazlasını kaybetme riskiyle karşı karşıyadır.