Ünite 7: Portföy Yönetim Stratejileri

Giriş

Portföy yönetiminde iki yönetim yaklaşımı önerilmektedir. Bunlar, pasif ve aktif portföy yönetimi yaklaşımlarıdır. Pasif portföy yönetimi genel olarak etkin piyasa hipotezine dayanır. Bu hipoteze göre, menkul kıymet piyasaları etkindir. Her türlü bilgi piyasaya çok çabuk ulaştırılır ve piyasa tarafından değerlendirilerek fiyatlara yansır. Aktif portföy yönetimi nde ise temel, teknik ve trend analizlerinin piyasadaki diğer yatırımcılara göre daha iyi yapılması durumunda iyi firmaların portföye dahil edilebileceğine inanılır. Böylece piyasa getirisinin üzerinde bir kazanç sağlanabileceği varsayılır. Portföy yönetiminde kullanılan önemli bir strateji de portföy sigortasıdır. Portföy sigortası stratejisinde, portföyün hedeflenen getirisini gerçekleştirmek ya da olası kayıpları önlemek amaçlanır. Bunun için bir dizi farklı finansal varlığa yatırım yapılır. En yaygın kullanılan sigortalama stratejileri vadeli işlem (futures) ve opsiyon sözleşmeleridir.

Portföy Yönetim Stratejilerinin Özellikleri ve Çeşitleri

Portföy yönetim stratejisi, bir yatırımcının portföy seçimine rehberlik etmek üzere hazırlanmış bir dizi kurallar, davranışlar veya prosedürler biçimi olarak tanımlanabilir. Portföy yönetim stratejilerinin belirlenmesinde birçok faktör bulunmaktadır. Bunlar; yatırımcının amacı, portföyün büyüklüğü, elde tutma süresi, yatırımcının kişi veya kurum olması, vergi durumları, yasal sınırlamalar, yatırımcının risk alma seviyesi ile gelecekte ihtiyaç duyacağı para miktarı, piyasadaki beklentiler, yatırımdan beklenen getiri oranı, yatırımcılarla ilgili bilgiler ve yatırımcıların özel talepleri olarak sayılabilir.

Portföy yönetim şirketleri, yatırım stratejilerini belirlerken hizmet verdikleri müşterilerin kişi veya kurum olmasını göz önüne alırlar. Kişiler risk ve getiri arasındaki dengeye dikkat edilerek fonlarının yönetilmesini isterken, kurumsal müşteriler risk ve getiri arasındaki dengeye ilave olarak vade uyumunu da isterler. Yatırımın bir süreç olarak algılandığı ve yatırımcının da bu süreç içinde amaç ve politikalarını belirledikten sonra hem yatırım stratejisi açısından hem de yatırım yapacağı menkul kıymet bakımından bir seçim ile karşı karşıya kaldığı portföy yönetiminde, kritik noktayı seçim aşamaları oluşturmaktadır. Yatırımcı, kısa sürede fiyatları artma potansiyeli olan riskli varlıklara yatırım yapılmasını talep ederse, portföy yöneticisi hızlı büyüme stratejisini oluşturacaktır. Yatırımcı servetinin korunmasına öncelik veren bir talepte bulunursa portföy yöneticisi bu kez güvenli yatırım stratejisini oluşturacaktır.

Pasif Portföy Yönetimi

Pasif portföy yönetimi, herhangi bir tahminde bulunmadan önceden belirlenmiş bir strateji doğrultusunda yatırım yapılan bir finansal stratejidir. Pasif portföy yönetimi aynı zamanda pasif yatırım olarak da adlandırılır. Pasif portföy yönetiminde genel olarak, satın al ve elde tut stratejisi izlenir. Bu stratejide, bir portföy oluşturulur ve elde tutma dönemi boyunca, küçük düzeltmeler dışında portföyün içeriği değiştirilmez.

Pasif portföy yönetimi yaklaşımı etkin piyasalar hipotezini temel alır. Etkin piyasalar hipotezine göre menkul kıymet piyasaları etkindir. Her türlü bilgi piyasaya çok çabuk yansır ve piyasa tarafından değerlendirilerek fiyatlara yansır. Dolayısıyla fiyatlar ancak yeni bilgiye göre artar ya da azalır. Yeni bilgi tahmin edilemez. Bu bakımdan etkin piyasalar hipotezine dayanan pasif yönetim yaklaşımına göre, temel ve teknik analizlere gerek olmamakla birlikte bu analizler için yapılacak harcamalar da bir fayda sağlamayacaktır.

Aktif Portföy Yönetimi

Aktif portföy yönetimi, piyasanın ortalamasının üzerinde bir getiri sağlamak amacıyla, sık aralıklarla menkul kıymetlerin değiştirilmesi ve daha riskli pozisyonlar alınarak portföyün yönetilmesidir. Aktif portföy yönetimi yaklaşımı etkin piyasalar hipotezini desteklemesine karşılık, menkul kıymet fiyatlarının arz ve talep koşullarına gecikmeli olarak cevap verdiğini varsaymaktadır. Bu nedenle piyasa fiyatları dengesinin oluşumunun önünde olmaya çalışarak piyasa eğilimleri ile menkul kıymetleri piyasada işlem gören firmaların piyasanın tümü tarafından henüz bilinmeyen performanslarını belirlemeyi ve bunlardan yararlanmayı savunur. Aktif portföy yönetiminin bazı temel özellikleri bulunmaktadır. Bunlar:

• Aktif portföy yönetiminde yüksek işlem maliyeti söz konusu olduğu için, daha çok büyük portföylerin yönetiminde kullanılmaktadır.
• Portföydeki menkul kıymetlerin sıklıkla değiştirilmesi ya da oranlarının artırılıp azaltılmasına bağlı olarak yüksek devir hızı söz konusudur.
• Aktif portföy yönetimi daha çok zaman, uzmanlık, yakın takip, hedefleri gerçekleştirme baskısı, performans ölçümü, raporların hazırlanması ve sunulması gibi çabalar gerektiğinden daha yüksek yönetim giderleri ortaya çıkmaktadır.
• Aktif yönetimde, piyasa getirisinin üzerinde bir getiri elde etme amacı olduğundan portföye yüksek riskli menkul kıymetler alınabilmektedir. Tahminlerin veya beklentilerin karşılanmaması durumunda yüksek riskli varlıklar büyük kayıplara neden olabilmektedir.

Satın Al ve Elde Tut Stratejisi

Satın al ve elde tut stratejisi, yatırım stratejilerinin en basitidir. Başlangıçta yatırımcının istek ve ihtiyaçlarına uygun birkaç menkul kıymet seçilir ve yatırım süresi boyunca portföyde değişiklik yapılmaz. Başka bir ifadeyle, elde tutma süresince piyasa fiyatlarının değişmesine ve teknik göstergelere bakarak alış veya satış yapılmaz. Satın al ve elde tut stratejisinde, yatırımcı başlangıçta temettü, kupon faiz oranı, vade, kalite ve geri ödeme gibi ölçütlere bakarak kendisine uygun olan menkul kıymetleri seçmeye çalışmaktadır. Bu stratejiyi uygulayan yatırımcılar aktif olarak işlem yapılarak elde edilebilecek cazip getiriler yerine, vadesi yaklaşan yatırım araçlarına yönelerek fiyat ve yeniden yatırım risklerini azaltmaktadırlar.

Satın al ve elde tut gibi pasif portföy yönetim stratejisinde ve aktif portföy yönetim stratejisinde piyasa zamanlaması kavramı oldukça önemli olmaktadır. Gerçekte, pek çok yatırımcı ve yatırım uzmanı, «aktif portföy yönetimine» inanmaktadır. Aktif portföy yönetim stratejisinde esas olarak gerçekleştirilmek istenen unsur, portföyde yer alan riskli ve risksiz varlıkların ağırlıklarını gerekli koşullar oluştuğunda belirli kriterler dahilinde değiştirerek, portföy değerini fiyat düşüşlerine karşı korurken fiyat yükselişlerinden yararlanır bir yapıya kavuşturmaktır. Aktif portföy yönetimiyle, piyasa başarısından daha fazla getiri elde edebilmenin koşulları aşağıda belirtilmektedir:

• Bazı bilgiler, bu bilgilere sahip yatırımcılara avantaj sağlayabilir.
• Fiyatı etkileyen faktörleri hesaba katan bazı analiz yöntemleri bu yöntemleri kullanan yatırımcılara avantaj sağlayabilir.
• Piyasada yanlış fiyatlandırılmış menkul kıymetlerden yatırımcılar yararlanabilirler.

Maliyeti Ortalama Stratejisi

Bu strateji, yüksek fiyattan büyük miktarlarda satın alınmış olan finansal varlıkların riskini düşürmeye yardımcı olmaktadır. Yöntemin temeli, belirli aralıklarla (aylık, üç aylık, yıllık gibi), eşit tutarlı (her ay 1.000 TL gibi), aynı finansal varlığa, uzun süreli yatırımlar yapılmasına dayanmaktadır. Böylece, fiyatların ucuz olduğu zamanlarda, fiyatların pahalı olduğu zamanlara nazaran daha fazla finansal varlık satın alınmış olacak ve ortalama alış fiyatı, ortalama piyasa fiyatının altına düşürülecektir. Maliyeti ortalama stratejisi sadece fiyatların düştüğünde değil, fiyatların arttığında da eşit tutarlı yatırımın devam etmesini gerektirmektedir. Fiyatların arttığı dönemlerde bu kez aynı tutarda yatırımın karşılığında daha az sayıda finansal varlık portföye dâhil olacaktır. Maliyeti ortalama yönteminin bazı üstün tarafları vardır. Bunlar aşağıda belirtilmiştir:

• Satın alınan pay senetlerinin ortalama maliyeti, piyasada oluşan fiyatların ortalamasından düşük gerçekleşir.
• Küçük yatırımlarla büyük bir portföye sahip olunabilir.
• Yatırımcılar, fiyatlar yüksek iken, çok sayıda ve yüksek maliyetlerle pay senedi alma tehlikesinden, bu stratejiyle korunabilirler.
• Pay senedi piyasasında meydana gelebilecek düşüşler, pay senedi satın alma zamanına denk düştüğünde portföye düşük maliyetli pay senedi alma olanağı doğar.

Maliyeti ortalama stratejisi, yatırımcının yatırım yapacağı fonun yatırım zamanında hazır olmaması, hiç olmaması ya da fiyatları yüksek bularak stratejiye sadık kalmak istememesi gibi sebeplerle para yatırma kuralını düzenli olarak uygulaması açısından uyulması zor bir stratejidir. Yatırımcının uzun vadeli olarak oluşturduğu portföyü nakde çevirmesi gerektiğinde, pay senedi fiyatları düşükse, istemediği sonuçlarla karşılaşması söz konusu olabilir. Bu nedenle, portföydeki pay senedi satışlarına nakde ihtiyaç olmadan önce başlanılmalıdır.

Gelecekteki Yükümlülükleri Karşılama Stratejisi

Yatırımcılar, portföy oluştururken, gelecekteki bazı harcamalarının portföyden elde edilecek gelirlerle karşılanmasını isteyebilirler. Böyle bir durumda, belirli zamanlarda yerine getirilmesi gereken yükümlülüklere eşit tutarda nakdin elde edileceği bir portföy oluşturulmalıdır. Bu portföy stratejisi, daha çok sosyal güvenlik kuruluşları ve özel emeklilik fonları tarafından tercih edilmektedir. Küçük yatırımcılar açısından ise likit fonların bu amaca hizmet ettiği söylenebilir. Likit fonlar riski sevmeyen ve riskten kaçınan yatırımcılar için uygun bir alternatif olarak değerlendirilmektedir. Bu fonlar faiz ve vade riskini minimum düzeyde tutarak, istikrarlı bir getiri performansı sağlamak amacıyla hareket ederler.

Sabit Değer Stratejisi

Sabit değer stratejisi, yatırımcının sahip olduğu portföyün bir bölümünü, sabit getirili finansal varlıklara ayırmasını, ya da nakit olarak tutmasını öngörmektedir. Bu strateji uygulandığında, pay senetlerinin fiyatlarının yükseldiği dönemlerde, pay senetlerinin bir kısmı satılarak, sabit getirili varlıklara yatırılır. Öte yandan, pay senedi fiyatları düştüğünde, sabit getirili varlıkların bir kısmı satılarak, pay senedi satın alınır. Böylece, portföydeki pay senetlerinin toplam değeri sabit tutulmaya çalışılır. Sonuç olarak, pay senetleri fiyatları yükseldiğinde satış, düştüğünde alış söz konusu olmaktadır. Bu stratejinin izlenmesi, “satın al ve tut” politikasının izlenmesine nazaran daha iyi sonuç verebilir.

Bu stratejide portföydeki pay senetlerine endekslenmiş bir alım veya satım işlemi söz konusudur. Pay senetlerinin değeri yükseldiğinde otomatik olarak satış yapılarak kâr realize edilmektedir. Böylece, kâr yanında yatırımcının yüksek fiyattan pay senedi de alması engellenmektedir. Sabit değer stratejisini uygulayacak yatırımcıların aşağıdaki hususlara dikkat etmeleri gerekmektedir:

1. Yatırıma başlamadan önce, seçilen ve daha sonraki aşamalarda sabit kalacak pay senetlerinin toplam piyasa değeri önemli bir konudur. Bu stratejide fiyatlar makul bir seviyede iken portföy oluşturulmalıdır.
2. Bu stratejinin olumlu sonuç vermesi için, fiyatların makul olarak kabul edilen seviyenin üstüne çıkması ve altına inmesi gerekmektedir. Başka bir deyişle, fiyatları sürekli artan veya azalan pay senetlerinden oluşan portföylerde bu strateji iyi sonuç vermeyebilir.
3. Yatırımcının pay senetleri dışındaki menkul kıymetlere ne kadar pay ayıracağı önemli bir konudur.
4. Portföyün belirli aralıklarla gözden geçirilmesi ve alım-satım zamanlarının belirli ölçütlere bağlanmasında yarar vardır.

Sabit Oran Stratejisi

Bu stratejide miktar yerine oran terimi kullanılmaktadır. Sabit oran stratejisi, varlık tahsisi stratejisi olup, portföydeki değişik menkul kıymetlere yapılacak olan yatırımın oranlarının belirlenmesine dayanmaktadır. Sabit oran stratejisinde, pay senetlerinin değerlerinde artış olduğunda, pay senetlerinin artan kısmı satılarak, daha ihtiyatlı yatırım aracı olan tahvile yatırım yapılmakta ve başta belirlenen oransal denge yeniden sağlanmaktadır. Ancak, tersi durum söz konusu olduğunda, pay senetlerinin değerinin düşmesi ve tahvillerin değerinin artması durumunda, tahvillerin artan kısmı satılarak ilave pay senedi satın alınmaktadır. Bu durumda pay senetlerinin değer kaybettiği bir ortamda zararı azaltmak mümkün olabilmektedir. Bu stratejide yatırım yapıldıktan sonra, elde edilecek ek parayı yatırıma ilave etmek kolaydır. Bu nedenle, yönetimsel sorunlarla karşılaşılmaz. Çünkü bu stratejide miktar yerine pay senedinin tahvile oranı kullanılmaktadır. Bu stratejiyi uygulayacaklar için en önemli konu, yatırımın başlangıç zamanıdır.

Değişken Oran Stratejisi

Sabit oran stratejisine benzeyen değişken oran stratejisinde, %50-%50 gibi sabit bir oran belirlenmeyip, yükseliş ve düşüşlerde farklı oranlar belirlenmektedir. Bu stratejiye göre, pay senedi fiyatları arttığında, pay senetlerinin bir kısmı satılarak, sabit getirili varlıklara yatırım yapılır. Böylece, portföydeki pay senetlerinin oranı düşürülür. Ayrıca hisse sentlerinin bir kısmı yüksek fiyattan satılmış olur. Öte yandan, pay senedi fiyatları düştüğünde, sabit getirili varlıkların bir kısmı satılarak pay senetlerinin portföy içindeki oranı arttırılır. Bu uygulamanın amacı, düşük fiyatlardan daha çok pay senedi satın alabilmektir.

Endeks İçerikli Fon Stratejisi

Bu stratejiye göre, endeks kapsamındaki pay senetlerine endeks içindeki ağırlıkları korunarak yatırım yapılabilir. Böylece, piyasayı temsil ettiği varsayılan endekse eşit bir getiri sağlanabilir. Bu strateji, genellikle, etkin piyasa teorisine inanan kurumsal yatırımcılar tarafından uygulanmaktadır. Eğer piyasa gerçekten etkinse bir menkul kıymetin en iyi tahmin edilen fiyatı yine kendi fiyatı olmaktadır. Strateji, uzun dönemde endekslerden daha iyi getiri elde edilemeyeceğini ve endekslerin tüm piyasayı aynen yansıttığı varsayımına dayanır. Endeks kapsamındaki pay senedi sayısı fazla ise bazı ölçütlere göre seçim yapılarak portföye girecek menkul kıymetler belirlenir ve bu durum «endeksin kısmen temsil edilmesi» olarak tanımlanabilir. Burada amaç, özellikle portföy oluşturulurken ödenen komisyonlar ile sonraki yönetim giderlerini azaltmaktır. Bir endeks fon oluşturmak için çeşitli yöntemler bulunmaktadır. Bunlar:

• Kopya yöntemi: Bu yönteme göre fon, endeksten kopya edilerek aynı ağırlıklar korunarak yatırım yapılan pay senetlerinden oluşmaktadır.
• Örnekleme yaklaşımı: Bu yöntemde endeksi teşkil eden büyük firmaların çoğu endeks fon tarafından içerilmektedir. Küçük firmaların ise genel özellikleri korunmakta, ancak örnekleme yapılarak aralarından fonu oluşturacak işletmeler seçilmektedir.
• Kuadratik optimizasyon modeli: Bu modelde seçilen endeks portföyünden minimum riske sahip pay senetleri alınarak endeks fon oluşturulmaktadır.

Portföy Sigortası

Bu strateji, yatırımcıyı gelecekte oluşabilecek getiri belirsizliklerinden korumaya yönelik bir çeşit sigortadır. Başka bir ifadeyle, portföy sigortası yatırımcının potansiyel kayıplarını ortadan kaldırmak amacıyla oluşturulmuş yatırım stratejisidir. Portföy sigortası , «çeşitli menkul kıymetlerden oluşan bir portföyü belirli bir süre değer düşüklüğüne karşı koruyan veya bu portföye başlangıçta belirlenen asgari getiri oranını sağlayan bir yatırım stratejisi» olarak tanımlanabilir. Portföy sigortası tekniği, piyasanın yönü hakkında net bir tahminin olmadığı ve volatilitenin yoğun olduğu dönemlerde genellikle kurumsal fon yönetim şirketleri tarafından kullanılmaktadır.

Portföy teorisinde de belirtildiği gibi, pay senetlerine yatırım yapmış olan yatırımcılar iki tür riskle karşı karşıyadır. Birincisi, sistematik olmayan risk olup, firmaların kendine özgü faaliyetlerinden kaynaklanmaktadır. İkincisi, sistematik risk ya da piyasa riski olup, portföyün çeşitlendirilmesiyle ortadan kaldırılamamaktadır. Organize olmuş vadeli işlem (futures) ve opsiyon borsalarının faaliyete geçmesiyle, yatırımcının piyasa riskinden korunma alternatifleri söz konusu olmuştur. Sadece büyük portföylere sahip yatırımcılar değil, aynı zamanda küçük yatırımcılarda kendi pozisyonlarına uygun vadeli işlem ve opsiyon sözleşmeleriyle piyasa riskine karşı kendilerini sigorta edebilme olanağına kavuşmuşlardır.

Riskten korunmak isteyen yatırımcılar, korunmanın maliyetini başlangıçtan itibaren bilmektedirler. Yatırımcılar korunmanın vade boyunca ek bir harcama gerektirmemesi nedeniyle özellikle opsiyon sözleşmelerine daha çok ilgi duymaktadırlar. Bunun yanı sıra opsiyonlar riskten korunmak isteyenlere, riski azaltarak daha istikrarlı getiri sağlayabilme olanağı vermektedir. Portföy yöneticileri, bireysel yatırımcılar ve firmalar maruz kaldıkları değişik risklere karşı sigortalama tekniklerini kullanırlar. Portföy sigortası, piyasadaki finansal enstrümanlar kullanılarak ters fiyat hareketlerinin yarattığı riskten korunma olarak da açıklanabilir.

Finans teorisinin önemli yaklaşımlarından biri risk-getiri ilişkisidir. Sigortalama işlemi de risk-getiri ilişkisi çerçevesinde ele alınmaktadır. Buna göre, riski düşürmek aynı zamanda potansiyel kazançların düşmesi anlamına gelmektedir. Dolayısıyla, sigortalamadan elde edilen faydanın önemli bir kısmı, doğrudan kazanç elde etmeden çok, potansiyel kayıpların azaltılmasından oluşmaktadır.

Portföy sigortası kullanmak isteyen yatırımcılar, geniş bir seçenek yelpazesi ile karşı karşıyadır. Yatırımcıların kontrol edilebilir faktörlerle ilgili seçim yaparken, bunların muhtemel sonuçlarını ve kontrol edilemeyen faktörlerin alabileceği değerleri dikkate almaları gerekir. Portföy sigortasının maliyeti de temel de bu faktörlere bağlıdır. Yatırımcının kontrol edebileceği faktörleri aşağıdaki gibi sıralamak mümkündür:

1. Kabul edilebilecek asgari getiri oranı,
2. Sigortaya tabi tutulacak portföy oranı,
3. Sigorta edilecek portföyde yer alan menkul kıymetlerin riski,
4. Sigortanın kapsayacağı zaman aralığı.

Kontrol edilemeyen faktörler şunlardır: Risksiz faiz haddi, riske karşı ödenen prim ve pay senedi piyasasının değişkenliği. Yatırımcı veya portföy yöneticisi isterse alacağı birtakım kararlarla sigortanın maliyetini düşürebilir. Bunları aşağıdaki gibi sıralamak mümkündür:

• Yatırımcının sahip olduğu portföyün sigortaya gereksinimi olup olmadığını araştırması ve en az getiri oranını tespit etmesi gerekir.
• Yatırımcı portföyde bulunan varlıkların belirli bir kısmının sigorta edilmesini isteyebilir. Yatırımcı bu strateji ile sigorta maliyetini düşürmesine rağmen, istikrarlı olmayan piyasalarda kaybetme riskini artırmaktadır.
• Yatırımcı portföy sigortasının vadesini uzatabilir. Uzun vadeli strateji portföy sigortasının beklenilen maliyetini belirgin bir şekilde düşürebilir.